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延宕兩年，湖南廣電將“芒果系”資產注入快樂購(300413，SZ)的艱辛馬拉松終于沖刺到最后關口。

4月19日，中國證監會官網公告稱將在4月26日審核快樂購重組事項。這次重組，快樂購將共計發行115億價值股票用于收購包括湖南快樂陽光、天娛傳媒、芒果影視、芒果互娛、芒果娛樂5家公司，其中芒果TV運營主體——湖南快樂陽光公司以90億元估值占據絕對大頭。

值得注意的是，快樂陽光在2017年實現 “躍進式”盈利。在2015年虧損9.4億元和2016年虧損6.9億元的前情下，2017年快樂陽光扭虧為盈，錄得33億元營收，凈利潤4.8億元。

在亮眼成績的背后，藍鯨TMT記者注意到，快樂陽光互聯網視頻業務仍處于虧損狀態，單一依賴廣告收入的窘境。而其與湖南廣電相關子公司存在復雜關聯交易，也遭遇監管部門不斷問詢。分析人士認為，重組上市前景雖明朗，但芒果TV天花板也將顯現。

業績異動背后：內容成本下降為障眼法

湖南快樂陽光作為芒果TV運營主體，收入來源分為互聯網視頻業務（廣告和會員付費）、運營商分成和內容運營，2017年三項收入分別為17.3億元，6.1億元以及9.8億元。

這三項收入的毛利率水平都在近年得到躍升，2015~2017年，快樂陽光運營商業務的毛利率在50%~60%左右，內容運營在報告期內分別錄得66.15%，40.64%的毛利率，至2017年飆升至74.22%。 

最引人注目的是互聯網視頻業務毛利率的變化。

根據統計，2015年、2016年及2017年，快樂陽光互聯網視頻業務毛利率分別為-111.21%、-21.34%、-1.14%，報告期內持續為負。雖然這意味著，與愛奇藝、優酷、騰訊等類似，快樂陽光的互聯網視頻業務仍處于虧損狀態，但在報告期內虧損狀況大幅向好。

快樂陽光在向證監會的回函中解釋稱，互聯網視頻業務毛利率2016年較2015 年增長較大，主要由于快樂陽光相應的廣告、會員收入大幅增長。與此同時，快樂陽光2015年對版權采取激進的一次性攤銷政策，對當年毛利影響較大。

而這個一次性攤銷政策，指的就是內容成本，而內容成本一向是視頻網站支出的大頭，花錢購買的版權，在會計結算時一般被歸結為無形資產，在計入成本時，主流視頻網站采取了不同的攤銷辦法。

快樂陽光提及的“激進”的一次性攤銷，即影視劇版權首輪播出在1年內直線攤銷、綜藝節目版權首輪播出在播出期間攤銷，全部結轉成本。

而從2016年1月1日起，按照節目版權受益期的不同，快樂陽光采用不同的攤銷辦法。

對于永久版權受益期定為5年,以及收益期確定大于3年的版權,采用532分攤法——節目播出后第一年支付50%，第2年內支付30%，其余20%在剩余受益期內直線攤銷；若受益期限超過2年（含）但小于3年，則按五五分攤法：第一年支付50%，其余50%在剩余期限內支付；受益期小于2年的，按月直線攤銷。

類似攤銷辦法的改變對凈利潤產生了實質影響。逐年大幅遞減的攤銷費用，對應為無形資產的增加，以及內容成本的顯著下降。

這就好比，月薪100元的人，花了80元買了一個自行車，第一個月付費50元，第二個月付費20元，第三個月付費10元。相應的，第一個月結余50，第二個月結余80，第三個月結余90，賬面上逐月增加，但實際營收能力并未提高。

據快樂陽光披露，在2016年，新攤銷辦法產生的凈利潤增加數為4.9億元，2017年產生的凈利潤增加數為5.9億元，——而有意思的是，2017年度實際凈利潤僅為4.8億元。

圖：快樂購披露關于攤銷辦法的反饋意見回復

這也意味著，如果攤銷辦法不改變，2016年和2017年湖南快樂陽光仍將處于虧損。

hulu的前車之鑒: 盈利及流量左右互搏

除去內容成本的下降，芒果TV依靠湖南廣電強大的廣告主資源，在2015~2017年度廣告收入大幅增加。

但從收入結構上來看，芒果TV也存在單一的短板。在2015年、2016年及 2017年，快樂陽光的互聯網視頻業務分別錄得6.7億元、9.8億元和17.3億元營收，根據統計，其中廣告收入對總體貢獻分別為94%、81%和76%，付費會員業務雖有起色，但對互聯網視頻業務收入貢獻有限。

快樂陽光方面亦承認，目前行業普遍虧損，用戶付費習慣仍在培育期，有限廣告收入難以覆蓋巨額的內容成本和技術成本。

根據官方公布數據，截至2017年12月31日，芒果TV注冊用戶超1.1億， DAU約 3000萬，而付費會員人數僅為450萬左右；

與同行相比較，愛奇藝2017年移動端日活1.26億，PC端日活5370萬，付費會員達6010萬,貢獻了65.36億元的營收（來自愛奇藝招股書披露）。

如何吸引付費會員？從愛奇藝、優酷、騰訊三家主流平臺目前發力點來看，購買版權劇集+發力自制綜藝，成為其構建內容護城河，增加付費用戶的主流方式。

然而在國內互聯網視頻巨頭的趕超下，湖南廣電引以為傲的自制綜藝內容優勢不再風頭無兩，這也意味著本定位于輸出平臺的芒果TV必須尋找自己的出路。

芒果TV此前宣布，其口碑節目《明星大偵探》升級為《我是大偵探》登陸湖南衛視，成為芒果TV首檔反輸出衛視的綜藝節目。

另一方面，芒果TV也在開始高舉高打擴張自己的版權庫，從2015~2017年，可以看到2016年以來，湖南臺新增采購版權占比下降至20%以下，而自制比例不斷攀升，外購版權占比不斷攀升。

圖：芒果TV2015年~2017年新增采購版權占比統計

香頌資本董事長沈萌則抱悲觀態度,他向藍鯨TMT記者分析，國外有Hulu與Netflix為鑒，前者為美國傳統媒體NBC與福克斯電視臺發展新媒體業務，但發展并不如Netflix。

原因在于，雖然電視巨頭們看到了流媒體的勢頭，但輸送資源給新業務，無異于“自己殺死自己”。作為本身就是內容制作平臺加綜合輸出管道的視頻產品，芒果TV不管是自制劇，還是輸出給可以分散自身流量的衛視，都像是在左右互搏，顧此失彼。

引用三網融合專家吳純勇對藍鯨TMT記者的話說，“芒果TV未來所面臨的窘境，似乎就是Hulu的天花板。”

吳純勇分析指出，芒果TV未來發展空間還在于他們能否迅速布局移動端。畢竟現在的基于固網（比如，OTT等）端各個牌照方競爭的已很激烈了。

來源：藍鯨TMT   作者：陳蓉